日升策略 “828新政”重塑行业逻辑，头部房企的资产负债表能否经受住考验

历经过去5年的深度调整，房地产行业逐步完成去杠杆进程，不少房企的资产负债表已进入较为稳健的状态。从2026年上半年财报来看，行业头部企业已进入“低杠杆+高质量经营”新阶段，部分稳健民企的主动缩表也接近收官，债务风险基本出清，正在向运营服务型收入切换。

在这样的行业背景下，重塑行业经营逻辑的“828新政”出台。业内认为，新政将加速终结依靠预售回款驱动的高杠杆、高周转旧开发模式，转向重自有资金、长开发周期、低财务杠杆的新模式，实力央国企和少数稳健民企成为开发赛道主力的格局会得到进一步强化。

行业出清基本完成

自2020年下半年“三道红线”试点推行以来，房地产业进入去杠杆阶段，至今已近6年。记者梳理2026年中期财报发现，以头部企业为代表，房企的资产负债表改善，整体表现企稳。

以“三道红线”设定的三项核心财务指标为例，当前头部房企均已达到“绿档”水平，即剔除预收款后的资产负债率不超过70%、净负债率不超过100%、现金短债比不低于1倍，有息负债规模增长得到有效控制，偿债能力保持稳定。

具体来看，近年来跻身行业TOP10的厦门国企建发国际，净负债率在2026年中期达到22.12%的低位，较上年同期再降超12个百分点；中国海外发展的该项指标则保持在27%左右的水平，华润置地约为41%；同期，“行业一哥”保利发展、绿城、金茂、越秀地产等企业的净负债率也稳定在60%上下的健康水准。

销售规模位于行业前列的民营房企中，除万科尚面临较大的债务与流动性压力外，滨江与龙湖都已进入相对平稳的发展阶段，两家企业上述三项指标都保持在“绿档”，偿债压力可控。

其中，滨江集团的表现颇引人注目，截至2026年中期，其净负债率为-0.74%，这意味着账上现金多过同期的有息负债。截至2026年中期，该公司并表有息负债规模约300.56亿元，而手中所持货币资金共约304亿元，可覆盖全部并表有息负债。

在行业去杠杆的过程中，货币资金对房企发展的意义发生了不小的变化。作为企业资产中最活跃的资金，货币资金流动性强，是重要的支付手段和流通手段。

过去，账上保有较多的货币资金表明房企经营保守，对规模发展形成掣肘；而去杠杆阶段，手上有足够的钱，是企业偿债能力的重要保证，反映出较好的经营和现金流动情况，成为规避经营风险的“护身符”。

房企都在努力保证兜里有足够的钱。截至2026年中期，保利发展、中海地产的在手现金都保持在千亿元级别，分别为1300亿元、1211亿元，华润置地、招商蛇口也逼近这一水平，在手资金储备都在980亿元以上；绿城的在手现金为619亿元。

充足的在手现金保证了这些企业偿还短期债务的能力，其中保利发展、华润置地、招商蛇口、金茂、龙湖等的现金短债比保持在1倍以上、2倍以内，绿城、越秀地产则为2倍以上；短期还债能力最强的是滨江与建发国际，该项指标达到4倍以上，超过其他各大房企。

对于房地产开发这一资金密集型行业，企业找钱的能力一直都是持续发展的关键。在高周转时代，这意味着企业是否有足够的资源拿地开发；而在利润空间持续压降、企业需要精细运营的当下，找钱的能力进一步演变为“找到足够便宜的钱”。

一般来说，企业每年的利息支出就是使用资金付出的成本，“融资成本差一个百分点，一百亿有息负债一年就是一亿利息差。”有房地产行业分析师提到。

当前各大头部房企的融资成本都处于相对低位。其中，保利发展、招商蛇口的综合融资成本低至2.61%，华润置地、中海地产的保持在2.7%以上；民企滨江集团的融资成本则从2024年的3.4%下降至当前的2.8%，与央企相差无几；龙湖当前的融资成本为3.36%，较其他头部房企稍高，但较2024年的4%也实现了64个百分点的大幅下降。

由此来看，明源不动产研究院首席研究员艾振强认为，当前头部央国企资产负债表修复基本完成，已进入“低杠杆+高质量经营”新阶段；龙湖等稳健民企主动缩表也接近收官，债务风险基本出清，正在向运营服务型收入切换；出险房企债务重组的风险处置大体落地，资产负债表的风险出清已完成大半。整体上，目前，行业“降负债、防暴雷”的阶段已近收官。

头部企业扛大旗

在整体出清已大致完成的阶段，重塑行业发展逻辑的“828新政”正式出炉。

这一系列重磅政策文件涵盖土地供应、销售模式、交付保障、融资支持、资金监管等全过程、全链条，构建了以房地产“现房销售制”、“项目公司制”、“主办银行制”为核心的全新基础制度。

业内认为，此次新政是加快构建房地产发展新模式的重要举措。一方面，预售门槛统一提升至“单体建筑主体结构封顶”，并要求购房资金全部存入监管账户，项目竣工且配套设施具备交付条件后解除监管；另一方面，新出让地块优先选择现售。

在新模式下，房企的开发销售流程从过去的“拿地-开工-销售-回款-再拿地-交付前一项目”，转变为“拿地-融资建设-竣工甚至交付-回款-再拿地”，项目的销售节点、回款节奏改变，现房项目几乎没有前置回款，预售项目也要在竣备后放款。

“新的发展模式下，项目现金流回正由过去拿地后约1年，拉长至2.5‑3年，前期需要大量自有资金、项目开发垫资。”中指研究院企业研究总监刘水分析，在此形势下，融资成本低、资本金充足、风控体系完善的央企、地方国企、少数财务稳健的头部民企，能够适配现房/封顶预售的长垫资周期，从而获取更多市场份额。

国际投行摩根士丹利也认为，低杠杆、融资渠道更强的国企开发商，因为能够承受更长建设周期，有望进一步获得市场份额；同时，高端和豪宅项目开发商受到的冲击也相对有限，这类项目原本就更倾向于接近完工之后再推盘。

与此同时，房企投资决策逻辑也将发生变化。一家华东房企内部人士分析称，由于资金占用周期变长，财务成本也因此上升，资产周转率也随回款周期的拉长而呈现趋势性下降，“原来12%利润率的项目是还不错的，新模式下盈利标准需要提高”。

刘水也认为，房企拿地将从“追求规模”转向“项目IRR安全优先”，同样的毛利率下，资金占用时间变长使项目IRR下行，企业会主动筛选高安全边际项目，放弃薄利、高风险项目，不会再盲目扩规模；而土地款须以自有资金缴纳，拿地的资本金门槛同步硬性抬升。“拿地主力也集中为央企、地方国企、少数财务稳健的头部民企。”

值得一提的是，现房销售意味着产品力、实景品质、工程质量直接决定去化，营销重点也从过去的图纸、沙盘讲故事，转向实景展示、现房体验。

普睿研究认为，在此新发展模式之下，房企的核心能力从“融资与周转能力”转向“产品力与运营能力”，业务由单一商品房开发向“开发＋代建＋租赁＋社区运营”多元业态延伸，产品力、运营能力与存量资产持有价值成为企业核心壁垒。

在艾振强看来，此次新政是开发底层制度的长期拐点，它将加速终结依靠预售回款驱动的高杠杆、高周转旧开发模式，房企资产负债表将完成一轮彻底重构。

“短期，房企现金流承压，行业阵痛明显。”艾振强表示，“中长期，将加速行业出清，实力央国企和少数稳健民企成为开发赛道主力的格局，将会得到进一步强化。”

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